28.01.2008: Еженедельный информационный бюллетень от УК УралСиб

Еженедельный обзор российского фондового рынка от УК "УралСиб"

РЫНОК АКЦИЙ

После минувшей недели держателям российских акций впору присваивать звание почётных подводников. Глубинные бомбы панических западных продаж заставили наш рынок совершить самое резкое погружение - на 13% всего полторы торговых сессии.

К счастью, дредноут американской ФРС подоспел с выставлением мощного заслона против новых спекулятивных атак. Впервые за последние 12 лет эталонные ставки были снижены сразу на 75 базисных пунктов между плановыми заседаниями Комитета по Открытым Рынкам. Банкротства страховых компаний в США ещё могут спровоцировать вторую волну продаж в ближайшие 2-3 недели. Однако именно на предельной глубине лодка меньше всего рискует быть атакованной врагом. Так же и покупка акций наименее рискованна как раз после резкого снижения котировок, когда панические настроения на рынке ещё сильны. Как
показывает историческая статистика, после резкого снижения на 15% от пика, в следующие шесть месяцев индекс РТС растёт в среднем на 33%. В нашем случае это означает выход к отметке 2 600 примерно в двадцатых числах июля.

Динамика индекса РТС за последний год

Как говорят бывалые инвесторы: "Когда начинают паниковать Центробанки, рынки паниковать заканчивают". Действия ФРС на минувшей неделе были очевидно паническими. После сообщений о трейдинговом убытке Societe Generale в 7 млрд. долларов стало окончательно ясно, что обвал котировок на глобальных площадках был крайне мало связан с фундаментальными факторами, за которые отвечает Центробанк. Отчасти это была паника вокруг американских страховщиков, отчасти - принудительное закрытие позиций французскими банкирами. Тем не менее, оправданное или нет, но снижение ставок состоялось, и благодаря этому значительно сократился потенциал экономического спада в США и остальном мире. Да, цены на американскую недвижимость пока продолжают падать, безработица начала расти, а сезон рождественских продаж оказался самым слабым с 2001 года.

Динамика отраслевых фондовых индексов

Однако никогда ещё ФРС не срезала учётную ставку на треть с лишним уже в первые месяцы экономического спада, да и конгресс с президентом обычно принимали налоговые послабления лишь к завершению рецессии. Нынче же ещё нет уверенности, что динамика ВВП уйдёт в отрицательную область по итогам первого квартала, а ставки по ипотечным кредитам уже упали до минимальной отметки, зарегистрированной в ходе предыдущей рецессии - 5,5% годовых на 30 лет. Да ещё и лимиты госгарантий по таким кредитам увеличиваются почти вдвое. С течением времени это приведёт к восстановлению спроса на недвижимость, устраняя таким образом главный фактор риска для экономики. Получается, что нынешний обвал котировок на самом деле приблизил победу над экономическими проблемами и восстановление глобального спроса на рискованные активы.

Судя по опубликованной в среду отчётности Conoco Phillipps, прибыль ЛУКойла за 2007 год будет ближе к 9 млрд. долларов, чем к отметке US$8 млрд., которую недавно озвучил президент российской компании. Эти данные помогли ускорить восстановление котировок акций ЛУКойла, которые завершили неделю всего на 3% ниже уровня предыдущей пятницы, по сравнению с шестипроцентным падением индекса РТС. В то же время, отчётность Conoco исторически была плохим ориентиром для прибыли ЛУКойла, демонстрируя погрешность до 20%.

Поэтому вряд ли стоит уделять слишком много внимания этим колебаниям оценок, тем более, что на рынке есть более перспективные акции, чем ЛУКойл. Хорошая новость для футбольных болельщиков: Кубок Мира- 2010, вероятно, перенесут в одну из европейских стран. Кризис энергоснабжения вряд ли позволит провести его в Южной Африке, как предполагалось изначально. Помимо болельщиков, это может стать хорошей новостью и для российских шахтёров с металлургами. Мировые рынки угля и железной руды и без того испытывали дефицит предложения, тем более, что одновременно усугубляются транспортные проблемы в Австралии, а китайские власти ограничивают экспорт угля из своей страны. Теперь же рыночная стоимость этих ресурсов в краткосрочной перспективе может расти экспоненциально. Ещё серьёзнее может сложиться ситуация на рынке платины, 80% добычи которой приходится на ЮАР. В выигрыше должны оказаться все российские предприятия чёрной металлургии, кроме ММК, который относительно слабо обеспечен сырьём, угледобывающие компании, в т.ч. Мечел. В меньшей степени - Норильский Никель, которому платина приносит порядка 10% выручки и Полюс с Полиметаллом.

Согласно опубликованной в пятницу отчётности по МСФО за 3-й квартал, прибыль Сбербанка оказалась на 7-8 млрд. рублей ниже ожиданий инвесторов. Основной причиной этого стал неожиданный убыток от торговых операций. О его природе руководство Банка должно подробнее рассказать в ходе сегодняшней телеконференции. Скорее всего, это некое одноразовое событие, которое не должно повлиять на фундаментальную оценку акций, так что негативная реакция
рынка в пятницу представляется чрезмерной.

Темпы роста российского фондового рынка и индекса фондовых рынков развивающихся стран

Управляющие портфелями акций инвестировали остатки денежных средств, используя возможность для покупок по очень привлекательным ценам. В ближайшее время вероятно увеличение веса металлургического сектора в портфеле, за счёт банковских и "нефтяных" бумаг.

РЫНОК ВАЛЮТНЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Рынок может оставаться иррациональным дольше, чем вы остаётесь платёжеспособным. К счастью, абсурдно низкие ставки по обязательствам Казначейства США сохранялись всего пару дней. В апогее паники доходность к погашению по двухлетним Тreasuries упала до 1,85% годовых, что фактически предполагает снижение ставки ФРС до 1%. Разумеется, такое смягчение денежной политики в перспективе u1085 нельзя полностью исключать. Однако состояние американской экономики пока не настолько плачевно, чтобы ставить на такие меры как на базовый сценарий.

Разница между Fed Funds Rate и ставкой по двухлетним облигациям Казначейства достигла рекордного уровня с 70-х годов прошлого века. Обычно в течение примерно 12 месяцев после этого она сокращалась до нуля и затем становилась отрицательной. Скорее всего, доходность по "коротким" облигациям уже не будет серьёзно меняться, а ставка ФРС снизится до 2% или ещё сильнее. В конечном итоге это приведёт к росту инфляционных ожиданий и, соответственно, повышению ставок по долгосрочным облигациям. Однако в следующие несколько месяцев негативные макроэкономические новости ещё могут привести и к временному снижению "длинных" ставок с 3,5% вплоть до уровня 3% годовых. Поэтому имеет смысл сохранять в портфеле значительную долю долгосрочных обязательств, приберегая кардинальное сокращение дюрации до более решительных действий ФРС.

В ходе глобального панического бегства от рискованных активов российские еврооблигации слегка расширили спред к американским Treasuries. Долгосрочные суверенные евробонды подешевели на 0,1-0,2%. В корпоративном сегменте спрос оставался катастрофически слабым. После предварительного маркетинга группа Ренова предпочла отложить размещение своего дебютного выпуска, дабы не начинать рыночную историю компании со ставок выше 10% годовых. Пока экономический рост в развивающихся странах практически не замедляется, а цены на нефть остаются достаточно высокими, трудно ожидать дальнейшего расширения российского спреда. В краткосрочной перспективе "длинные" суверенные евробонды могут даже немного выиграть от снижения процентных ставок в США. Среди корпоративных бумаг по-прежнему имеет смысл покупать лишь относительно "короткие" выпуски надёжных эмитентов. Осадок панических настроений на рынке всё ещё позволяет выбирать такие выпуски под доходность 8-10% годовых.

Управляющие портфелями валютных облигаций открыли позицию на сужение российского спреда к US Treasuries в момент наиболее сильной паники. В конце недели по данной позиции была частично зафиксирована прибыль, поскольку спред уже сузился с 200 до 165 базисных пунктов. Тем не менее, мы продолжаем ожидать дальнейшего сужения до конца года.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Паника не обошла стороной и рынок внутреннего долга. В ходе обвального падения котировок акций некоторые инвесторы предпочли вывести часть денег из облигаций на фондовый рынок.

Вероятно, какие-то остатки позиций закрывали иностранные игроки: судя по объёмам покупки долларов на ММВБ, отток капитала за неделю превысил US$5 млрд. В результате котировки ликвидных облигаций упали в среднем на 0,3% по итогам недели.

Ставки по межбанковским кредитам слегка подросли, но всё ещё остаются на баснословно низком уровне 3,5% годовых. Размещение ОФЗ на сумму около 20 млрд. рублей прошло при достаточно сильном для такого рынка спросе, что позволило Минфину избежать существенной премии по ставкам. Тем не менее, интерес к новым корпоративным выпускам остаётся минимальным, и первые рыночные размещения в этом сегменте могут пройти по ставкам порядка 15%. Пока же заявлен только выпуск АИЖК, который по качеству близок к федеральным бумагам. Тем не менее, риск данного эмитента всё же несколько выше, чем у Минфина, и размещение на 10 млрд. рублей станет хорошим индикатором рыночных настроений.

Хотя заокеанская паника ещё может дать о себе знать в ближайшие недели, мы считаем нынешнее снижение облигационных котировок чрезмерным. При текущем уровне рублёвой ликвидности, сильных макроэкономических показателях и относительно умеренной долговой нагрузке эмитентов у рынка есть все шансы восстановить позиции за достаточно короткое время. С другой стороны, устойчивый восходящий тренд по рублёвым долгам также вряд ли сформируется, пока не прекратится расширение спредов по корпоративным обязательствам u1074 в США и Европе. И даже после этого накопленное первичной предложение ещё несколько месяцев может тормозить рост. Таким образом, после краткосрочного "отскока" рублёвый рынок, вероятно, ожидает стагнация, как минимум, до осени. В такой ситуации наибольший доход продолжат приносить тщательно отобранные облигации "второго эшелона" с относительно короткой дюрацией.
Управляющие портфелями рублёвых облигаций слегка увеличили позицию в обязательствах ООО Городской супермаркет (сеть магазинов «Азбука вкуса»).

Установленный эмитентом после исполнения очередной оферты купон в 15% годовых более чем оправдывает несколько повышенную долговую нагрузку компании.

В ближайшее время вероятна ликвидация остатков вложений в облигации компании Марта Финанс, недостаточная прозрачность которой делает данные бумаги слишком рискованными для инвестиций при нынешнем нестабильном рынке.

ЭКОНОМИЧЕСКИЙ ФОН
В минувшую пятницу Министерство финансов внесло на рассмотрение Правительства поправки в Закон о бюджете на 2008 год. Предлагается увеличить расходы на 343,3 млрд. рублей, направив их на увеличение зарплат и пенсий в текущем году.

Возможность профинансировать дополнительные расходы, по оценке Минфина, возникнет благодаря повышению прогноза ВВП.

Дополнительные средства также должны образоваться за счет экономии по обслуживанию долга и курсовой разницы. Кроме того, цена на нефть наверняка будет значительного выше заложенных в бюджете 55 долларов за баррель Urals. Вливание в экономику дополнительных средств в размере порядка 1% ВВП, с одной стороны, поддержит экономический рост, с другой - стимулирует инфляцию, тем более, что эти деньги непосредственно отразятся на потребительских расходах.
По данным Росстата, в декабре 2007 г. темпы роста промышленного производства повысились до 6,5% по сравнению с декабрем 2006 г., тогда как в ноябре и октябре рост относительно показателей годичной давности составил 4,7% и 6,1% соответственно. Самые высокие темпы по-прежнему наблюдаются в обрабатывающих отраслях, тогда как в добывающем сегменте продолжается стагнация. Сохранение высоких темпов в последнем месяце минувшего года позволяет более позитивно оценивать перспективы экономического роста в наступающем году. Мы по-прежнему ожидаем, что реальный рост ВВП за 2008 год превысит 7%. При инфляции в 11% и умеренном укреплении рубля это означает, что прибыль российских эмитентов может вырасти на 20-25% в долларовом выражении. По данному показателю наш рынок должен войти в пятёрку мировых лидеров - правда, при условии, что глобальный кредитный рынок окончательно не обрушится, и цены на нефть не упадут ниже 70 долларов за баррель.

По предварительной оценке МЭРТ, потребительская инфляция за три недели января составила 1,8%. Очевидно, что по итогам всего месяца данный индикатор существенно превысит двухпроцентный уровень, а скользящая 12-месячная инфляция - отметку в 12%. Поскольку в текущей ситуации власти не могут допустить ужесточения денежной политики (у бизнеса и так проблемы с новыми кредитами), то единственным реальным инструментом борьбы с инфляцией остаётся укрепление курса рубля. Скорее всего, уже в первом квартале Банк России будет вынужден допустить рост стоимости национально валюты по отношению к
корзине доллар-евро примерно на 2%.

Источник - УК УралСиб
Наверх